過去20年，A股最簡單的固收+策略就是股債配置組合，采用分散化的資產(chǎn)配置理念，配置利率債和紅利股票，權(quán)重大致按照各自波動(dòng)率的反比，在過去20年（2005.01-2024.10）時(shí)間內(nèi)，只有4年時(shí)負(fù)收益，正收益概率為80%，年化收益8%，夏普率1.21
之前在文章用動(dòng)量去增強(qiáng)全天候組合中，在全天候組合（配置15%紅利股票+25%的黃金ETF+60%長期國債）加入一個(gè)動(dòng)量因子的戰(zhàn)術(shù)性配置，長期可以獲取的穩(wěn)定的超額收益。當(dāng)然我們也可以去掉黃金，只用動(dòng)量去配置股債兩種資產(chǎn)，其步驟如下
2）回測(cè)區(qū)間：2005.01-2024.10，30年國債總財(cái)富指數(shù)時(shí)間不足的區(qū)間利用國債指數(shù)和10年國債總財(cái)富指數(shù)補(bǔ)全
4）倉位計(jì)算：持有倉位按照基準(zhǔn)比例等比例擴(kuò)張至100%（若只有股票的動(dòng)量0，則股票倉位為100%），若沒有資產(chǎn)動(dòng)量大于0，則配置100%貨幣基金
5）組合年化收益率增加（8%至11.6%），但是其風(fēng)險(xiǎn)也大幅增加，其夏普率是下降的（1.21到0.80），之前文章中動(dòng)量效果能減少波動(dòng)是因?yàn)橘Y產(chǎn)多了一個(gè)黃金，但是單純的股債兩種資產(chǎn)，動(dòng)量未必能做的很好。
所以我們考慮利用價(jià)值因子，就是股債的收益差（就是股票指數(shù)的股息率減去國債收益率）去擇時(shí)股債模型，就是在股票指數(shù)股息率大于國債收益率的時(shí)候，多配置股票，反之多配置債券。
估值因子從另外一個(gè)維度對(duì)股債模型進(jìn)行戰(zhàn)術(shù)配置，結(jié)合動(dòng)量模型提供更穩(wěn)定的收益。
價(jià)值因子的含義簡單而明確：相比估值較高的資產(chǎn)，那些估值較低的資產(chǎn)有著更高的預(yù)期收益率。
如果資產(chǎn)都是股票的話，就是價(jià)值因子選股；如果是大類資產(chǎn)，就是價(jià)值因子大類資產(chǎn)擇時(shí)。
1）價(jià)值因子的研究也起自 20 世紀(jì) 80 年代，并由 Fama and French (1993) 發(fā)揚(yáng)光大，而以賬面市值比（Book-to-Market Ratio，簡稱 BM）為變量構(gòu)建的價(jià)值因子也正式確立為系統(tǒng)性的因子。
3）Asness, Moskowitz, and Pedersen (2013) 則更進(jìn)一步，研究了 8 個(gè)不同的國家和股票、債券、商品及外匯等不同資產(chǎn)，并指出在不同國家、不同資產(chǎn)中廣泛而持久地存在顯著的價(jià)值效應(yīng)。。
對(duì)于因子的解釋，一般會(huì)有兩種，一個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（risk-based），就是從風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)慕嵌热ハ脒@個(gè)問題，另外就是錯(cuò)誤定價(jià)（mispricing），從行為金融學(xué)的角度去解釋因子怎樣利用了人性的弱點(diǎn)
第一種可能是，高BM很可能反映著更高的財(cái)務(wù)困境風(fēng)險(xiǎn)（例如金融企業(yè)，其雖然便宜，但是杠桿率很高）
第二種解釋是，高BM企業(yè)對(duì)期限利差有著更大的暴露，因此獲得更高的預(yù)期收益，因?yàn)楦連M企業(yè)通脹是重資產(chǎn)企業(yè)，其投資周期較長，類似于期限更長的債券，所以需要更大的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。
第一種可能是，投資者傾向于將過去的表現(xiàn)簡單外推來評(píng)估企業(yè)前景，從而會(huì)對(duì)過去盈利不佳的企業(yè)過度悲觀，這便導(dǎo)致了價(jià)值效應(yīng)。
第二種可能是，機(jī)構(gòu)投資者傾向于買入有正面無形信息的股票，使得無形收益的均值回復(fù)在有更多機(jī)構(gòu)投資者的股票中更加顯著，因而BM也在這類股票中表現(xiàn)更好
2、回測(cè)區(qū)間：2005.01-2024.10，30年國債總財(cái)富指數(shù)時(shí)間不足的區(qū)間利用國債指數(shù)和10年國債總財(cái)富指數(shù)補(bǔ)全
3、估值指標(biāo)：股債收益差（中證紅利股息率-10年國債收益率）的Z值，就是股債收益差的(當(dāng)前值-過去4年均值)/過去4年標(biāo)準(zhǔn)差，10年國債收益率不足的區(qū)間按照5年國債收益率補(bǔ)全，因?yàn)椴捎眠^去4年指標(biāo)，實(shí)際回測(cè)區(qū)間為2009.01-2024.10
3）剩余Z值在-1.2至1.2之間的時(shí)候，按照基準(zhǔn)組合配置（20%股票+80%國債）
1）組合年化收益率增加（8%至10.7%，估值因子擇時(shí)收益為2.7%），但是其風(fēng)險(xiǎn)并沒有大幅增加，其卡瑪比是增加的（0.69到0.92），在簡單的股債兩種資產(chǎn)的輪動(dòng)中，動(dòng)量沒有價(jià)值好。
合成中國股債動(dòng)量估值模型：簡單等權(quán)配置股債動(dòng)量模型（50%）和估值股債模型（50%）
1、合成模型在過去20年的正收益年份為19年，超過動(dòng)量模型和價(jià)值模型的17年，確實(shí)兩類策略其年度收益率確有低相關(guān)甚至負(fù)相關(guān)特性，使得組合年度收益率更穩(wěn)定，勝率更高
股債估值模型的投資標(biāo)的：若保持估值指標(biāo)不變，但是投資標(biāo)的換成滬深300全收益或者紅利低波全收益后，那么估值模型的效果是變好了還是變差了，還是說估值模型只對(duì)紅利指數(shù)有效？
2）相對(duì)于中證紅利，滬深300股債模型其持有收益率下降（8.0%-7.4%），估值因子擇時(shí)帶來的收益率也更少（2.7%-2.0%）
2）相對(duì)于中證紅利，紅利低波股債模型其持有收益率上升（8.0%-8.5%），估值因子擇時(shí)帶來的收益率也更少（2.7%-2.9%）
這里我的理解是，價(jià)值因子具有反轉(zhuǎn)特征，更合適具有反轉(zhuǎn)特征的指數(shù)；因?yàn)榧t利低波的效果好于中證紅利、中證紅利的效果大于滬深300；紅利指數(shù)反轉(zhuǎn)特性更強(qiáng)，是由于紅利指數(shù)本身含有權(quán)益和紅利兩個(gè)因子，兩因子具有相反特性，若在紅利上加上低波，則其反轉(zhuǎn)特性更強(qiáng)。
2、價(jià)值效應(yīng)長期存在于股票和大類資產(chǎn)之間，背后是有行為金融學(xué)理論，利用價(jià)值效應(yīng)可以戰(zhàn)勝人性
3、利用動(dòng)量、價(jià)值因子去改善股債配置模型，都可以增厚收益，兩個(gè)模型同時(shí)配置更能提高其年收益率的穩(wěn)定性
4、越具有反轉(zhuǎn)特性的股票指數(shù)，越適用于用價(jià)值因子去擇時(shí)股債配置，紅利低波的效果好于中證紅利、中證紅利的效果大于滬深300返回搜狐，查看更多雷火競(jìng)技
